一、文献综述

1．国外相关研究综述

国外在企业年金发展市场发展成熟的过程中，对监管机制进行了研究。从养老金监管的决定因素上看，一系列研究指出各国养老金监管方式的确定与其经济环境、监管水平和法律的完善程度关系密切，而且发现监管的有效性是与金融市场的结构和法规完善程度显著相关的。通过经济学上的分析可以找到金融监管的深层原因(Llewellyn, 1999 Mishkin, 2001)，金融监管对金融系统稳定性的影响(Davis, 2001),以及成功的养老金改革与其所处的金融系统成熟度之间密不可分的关系(Blake, 1999)。

监管的功能是制定监管法规，保证金融机构严格履行法规，并在其出现问题时强行进行处置，以减少经营失败带来的损失和对金融体系的冲击。一般情况下这些职能由同一监管机构行使，能否合理立法、有效执法直接决定着养老金系统运行的制度环境的好坏(Llewellyn, 1999)，因此监管机构的监管能力是选择监管制度的重要因素之一。进一步的研究发现对金融机构准入和经营的过紧监管会增加监管的成本(Levine, 2003)，也不利于金融系统的稳定性(Barth, 2002)。

Levine (1999)跟踪分析了不同国家的法律起源、金融业和经济发展历程，他认为国家间不同的法律起源和传统决定了不同的银行体系和证券市场的发展历程，也解释了各国长期经济增长率的差异，进而间接的影响了养老金监管模式。Kaufmann和Kraay(2003)对各国金融监管的强度进行了计量分析，他们认为法律的约束力越强，仅依靠市场进行监管的可行性越小。Franklin Allen和Steven Gale通过比较不同的金融体系后指出，经济越发达的国家越可以依靠市场约束来进行金融监管，并且市场对监管者有着更强的影响力，反之亦然。

早先的一些专注于年金领域的研究佐证了上述结论，即各国在经济、监管水平和法律等方面的差异，同样决定了该国年金监管的模式，甚至可以将这些因素列表排序给出年金监管模式的光谱(Demarco, 1998 Rocha, 2000 Vittas, 1998)。在上述因素之外，还有一些文献研究了金融市场的深度（Anca Mataoanu，2004）以及接受监管的基金数量（Richard P. Hinz，Anca Mataoanu，2005）等因素。这些因素共同决定了各国养老金体系运行和监管的环境，鉴于各国在这些方面的巨大差异，各国应结合本国国情制定相应的养老金监管体系，任何一个国家都没有可以照搬他国经验的最优的年金监管模式。

随着基于风险的企业年金监管逐步得到重视，各国也积累了较多与之相关的研究文献。关于年金风险监管的含义，有研究认为年金监管的基本职能包括：准入授权、监测、分析、干预、修正和交流。企业年金的风险监管仍是执行上述职能，只是方式上与普通监管有所区别，它是以复杂的数据库或评分系统为基础的，通过大量地运算找出监管者关注的重点并加以处置的监管模式（Richard P. Hinz ，Anca Mataoanu，2005）。年金风险监管的基本要素包括：风险管理程序的要求；风险基础的资本和准备金要求；使用压力测试或var测度风险；定量和定性分析混合使用的风险评分系统来监控重点环节，例如监管阶梯法和交通指示灯法；依靠第三方进行监管；增强信息披露；金融监管机构的整合；强化行业教育（Richard Hinz，Roberto Rocha，2006）。

在年金监管引入风险监管的动因中，文献中比较公认的包括，原先的多头监管有转向单一监管机构的趋势；优化监管资源配置，节省监管成本；市场收益率偏低，需要放松投资组合的限制，提高投资净收益（Axel Oster，2006；Richard Hinz，Roberto Rocha，2006）。Axel Oster（2006）还提出了：股市危机加大了资本市场的波动性，需要满足欧洲市场上Solvency II的要求。Richard Hinz，Roberto Rocha（2006）认为仿效银行监管的发展轨迹，适应新的谨慎人投资原则也是引入风险监管的原因。年金的生命周期较长，实证研究发现资产持有的周期越长则面临的市场风险越小，但该风险不会消失 (Krishnamurthi ，1999；Alier and Vittas，1999) 。

与传统的企业年金监管相比，风险导向的监管专注于高风险环节，可以有效地节省监管资源；建立了风险评估和金融机构风险管理体系进而提升了金融系统的稳定性；监管方法灵活，可以对各种金融产品和不同类型的金融机构进行监管（Thomas Fitzgerald，Robert Vogel，2000）。这为完善当前我国企业年金现阶段监管框架提供了参考。

2．国内相关研究综述

高松凡（2005）认为现阶段我国年金监管体制尚未完全建立、配套法规缺失。他建议监管体系的建立，应有更高层次的行政部门或委员会进行协调，更高层次的法规出台。汤艺娜（2005）运用俘获论和经济规制论的理论来分析，认为市场发展初期的监管是必需的，但考虑过于严厉的监管会增加养老金管理人的机会成本，监管成本上升带来的是养老保险制度产品和服务供给的下降，最终导致政府失灵，认为企业年金监管应有合适的边界。王虎峰，陈晓云（2005）提出了监管制度上要考虑公平性和普遍性，建议低收入群体也应该参与企业年金并享受其收益。巴曙松（2005）则指出我国对企业年金投资的监管基本上遵循了定量限制的思路。我国目前选择定量限制监管模式显然是同我国的宏观金融环境、监管能力和企业的微观治理水平相吻合的。

对于基于风险的企业年金监管机制，我国尚处于探索阶段，相关文献也较为稀缺。研究认为，我国企业年金运行中需要加强监管的风险包括：信用风险、独立性风险、投资风险和公平性风险。这主要是由我国现行企业年金的制度安排和市场结构决定的，这些特征包括运营部门较多，风险链较长，缺少专业的养老金机构，年金采用个人账户，属于员工自愿建立的补充性养老保险（巴曙松，2005；杨波，2004）。邓大松，吴小武（2005）认为企业年金基金运行中存在的风险点主要分为内部风险和外部风险。外部风险包括：政治风险、政策风险、经济周期风险、通货膨胀风险和自然风险。而内部风险则包括：委托代理风险、流动性风险和破产风险。巴曙松（2005）按照不同类型金融机构的公司治理结构和信息披露水平分析了他们各自的风险程度和监管重点。

在企业年金风险的防范上，针对我国企业年金市场发展初期的特殊情况，构建风险导向监管的建议是以主动性监管为主；加强监管主体之间以及其自身部门之间的信息沟通；加强信息披露制度建设，防范关联交易风险；按照ISSA标准完善企业年金持有人利益保护框架；建立明确的问责机制，防范出现问题后员工利益无处保护（巴曙松，2005）。为严格控制企业年金的市场化运作风险，应采取四项管理制度：一是建立不同管理服务机构的相互制衡制度；二是建立报告和信息披露制度；三是建立投资管理安全保障制度；四是建立主动监管制度(毛欢喜，2004)。

3．当前研究状况及本文的创新研究重点

在国际发展经验看，养老金风险监管理念从银行监管经验中移植过来不久，国外文献中阐释风险监管时，以研究银行、保险业经验居多，针对养老金风险监管资料较少，且多为案例研究，缺少国际比较和系统性的梳理，没有总结出年金风险监管发展的一般规律。同时，国外文献中实际操作方法介绍较少，特别是风险监管核心内容——风险矩阵和监测指标的编制基本没有涉及，难以指导我国后续推进风险监管的进程。

由于我国年金监管框架建立时间不长，从文献综述来看，国内对年金监管问题的研究多数是基础性研究或知识性介绍。多数文献主要集中在年金基础理论的比较；严格数量监管模式、审慎监管模式以及混合模式的比较；国际上年金监管经验的介绍；我国现有条件下监管模式的选择和趋势上，对于年金的风险监管这一年金监管的前沿思想的研究还相当初步。在实践上，我国年金市场刚刚起步，监管资源稀缺，年金体系复杂，角色较多且金融机构行业跨度较大的情况下隐藏着较大风险，引入风险监管迫在眉睫。因此需要尽快将风险监管的概念、操作方式等全面介绍到我国的年金市场，认清风险监管的发展趋势，是对我国现行数量监管模式的有益补充。深入研究年金风险监管的国际经验，以及我国可能采取的实践方式是一个极其重要的课题。

本文的研究重点，就是在国内同领域研究涉及并不深入的情况下，引入了国际前沿监管思想。在国际经验比较和理论分析的基础上，分析了对我国的借鉴意义，并结合中国实际，探索了适合我国年金体系的风险点，再以发达市场国家风险监管的经验为基础进行修订，选择适合我国年金市场的风险监管工具，核心是构建风险矩阵，拟定风险监管指标，供政策制定者参考，缓解现有的监管资源不足的局面。

二、基于风险的企业年金监管模式理论与实践

自1875年美国运通公司(American Express Company)为其雇员建立第一个正式的企业年金计划以来，企业年金在国外发展已经有了100多年的历史。在100多年的发展历史中，各国受金融市场的发育程度、法律环境、政治文化背景等多重因素影响，形成了比较成熟的企业年金基金监管模式。国外的企业年金基金监管模式主要有两种，即审慎性监管模式和严格数量限制监管模式，并随着监管理念的逐步成熟和各国监管能力的逐步提高，呈现出日益重视风险导向监管方法运用的发展趋势。

1、基于风险的企业年金监管的发展和演变

（1）在各国养老金建立的初期或金融市场欠发达国家，实行严格数量监管是符合实际的

在严格数量限制监管模式下，监管者为达到已经设置的监管目标，依据严格限量原则对本国企业年金基金进行监管，通过限制市场风险暴露来保护受益人的利益。监管机构通常实施严格的专业投资机构准入制度，对投资机构的设立标准、人员选择方面采取一系列的监督管理；尤其是对企业年金基金投资运作实行较为硬性的管制，在合同条款、投资组合工具及比例等方面做出严格的限制和规定，因此会耗费巨大的监管资源密切监控基金的日常运营，以保证各运营机构达到监管机构所要求的各种规定。

采用严格数量限制的监管模式是与一国的实际情况相联系的：此模式下监管当局的主要任务是设立数量标准，并对相关主体对各标准的符合性加以监督，监管过程比较容易把握；因此，对于企业年金处于发展的初期或者是金融市场不发达、监管条件不成熟的国家来说是一个符合实际的选择，例如智利、瑞典、德国、马来西亚等国。对于这些国家，该模式有利于降低受托人选择专业投资机构的风险，有利于控制基金投资风险，最大限度地保证年金的合规发展和广大受益人的利益安全性。但是一味强调安全性而对年金运行实施严厉僵化限制的监管，难免招致过度监管之嫌，也可能使一国丧失发展资本市场的动力。对基金投资领域、资产配置比例等方面的硬性规定使企业年金基金较多地受到政府的约束，经营的主动性和创造性从主观和客观方面都受到了压抑，导致了市场效率的扭曲。比如，对年金计划所投资的金融工具实行的数量限制会降低养老基金投资组合管理效率，妨碍了资产配置和证券选择过程的最优化，因而导致了次优的风险和收益配置，最终影响年金计划的成本和收益；对国际投资的数量限制尤其是规定年金基金必须持有一定比例的政府债务，容易导致养老基金成为政府预算的融资工具。

（2）由严格数量监管逐步放松限制，并向审慎性监管模式过渡

国际金融监管经验表明，当社会政治经济条件的变化催生了新的风险，旧的监管方法或模式已经难以适应新的形势要求的时候；当一国原有监管模式的弊端逐渐显露或各国监管经验逐渐成熟的时候，必然推动着金融监管模式顺应时代的变化而做出相应的调整，出现更加灵活的监管形式。国际企业年金监管的发展也不例外，必然要经历一个不断发展、不断完善的过程。严格限量监管模式也不是一成不变的，而是根据一国资本市场的发展情况、法制的健全程度等因素的不断变化而变化的。

纵观各国金监管的实际发展路径，在企业年金计划创建初期，限于资本市场规模、养老基金的规模、本国的监管能力，实行了非常严格的数量限制监管模式，并被证明是有效的。随着其养老金体系改革的深化，资本市场在深度和广度上的拓展，年金运营主体服务经验愈加丰富等，监管形式也发生了相应的变化，逐步放松数量和比例限制，并清晰的呈现出向审慎性监管模式过渡的发展轨迹。实施严格数量监管模式的智利从1985年开始有选择性地逐步放松各种限制：对可其投资范围和限度进行了重大调整，逐步放宽对年金投资的相关限制，严格限制的规则逐渐削弱，更好的年金投资绩效、以及更低的投资风险验证了其决策的正确性。

图表1　智利对养老金投资限制的比例变化

1981 1982 1985 1990 1992 1995 1996 1997 1998
政府债券 100 100 50 45 45 50 50 50 50
公司债券 60 60 40 40 40 40 45 45 45
可转换债券 10 10 10 10 10 10 10
抵押证券 70 40 40 50 50 50 50 50 50
信用证 70 40 40 50 50 50 50 50 50
定期存款 70 40 40 50 50 50 50 50 50
股票 30 30 30 37 37 37 37
共同基金 10 10 10 10 10 10
外国证券 3 9 9 12 12
对冲工具 9 9 9 9 12

资料来源: Juan Yermo (2000).Pension Funds in Latin America: Recent Trends and Regulatory Challenges

对于经济发达，金融体制和监管体系比较完善，资本市场和各类中介组织比较发达，相关法律较为健全的发达国家来说，逐步向审慎性监管过度或从初期就采用审慎性监管模式也是十分常见的。在审慎性监管模式下，监管机构放松对有关合同条款、市场准入条件、投资组合等约束；监管层对企业年金专业投资机构的准入资格仅作一个基本条件要求，一般不过多介入基金日常运作，在投资行为细节和其他方面给予基金充分的自由。采取此种模式的国家都十分重视监管的立法，保证监管手段的严肃性和公平性；强调专业投资机构对受益人的诚信义务和基金管理的透明度，重视信息披露和第三方的监管力量，保护受益人的利益。美国、加拿大、澳大利亚等国采用的即是此种模式。Davis E.P.and Steil B.(2000)通过实证研究表明：实施审慎性监管模式的国家的年金投资收益水平要高于实施数量限制模式国家的收益水平，而且面临的风险反而相对小些。这里需要强调的是，如果不顾国情，忽视企业年金基金对安全性、收益性和流动性的综合要求，在金融体系落后，兼管经验匮乏的国家推行审慎性监管模式，往往事与愿违。

（3）由严格数量监管向审慎性监管转变的同时，一些国家开始关注并引入以风险为导向的监管理念

严格的数量限制监管模式秉承的合规性监管理念过度注重年金监管的安全性目标，认为只要制定好市场游戏规则，并确保市场参与者遵照执行，就能实现监管目标。审慎性监管模式放松了各方面的硬性限制，给与年金基金各管理主体更多的经营自由，力图实现安全与效率的结合。随着时间的发展和年金运作过程中出现的各种新情况，两种监管模式都出现了与现实不相适应的方面：市场敏感度低，往往对风险的识别不够及时，相应的监管措施滞后于市场发展等。20世纪90年代以来，各国在采取不同监管原则的同时，很多国家年金监管的重心转向确保年金资产的安全和年金市场的公正和效率。一些国家开始关注并引入风险监管的思想，力争既能有效控制风险，又兼顾企业年金安全和效率的平衡。一些国家的监管当局相继摒弃不必要的高成本的监管法规和手段、提出一系列以风险监管为基础的规则，引入了灵活、适用的风险导向监管方法，年金领域的监管与效率两大问题也实现了历史上前所未有的融合。美国、加拿大、澳大利亚等国在企业年金风险导向监管方面都积累了比较成熟的经验。

2、构建风险为导向的监管的一般框架

（1） OECD国家以风险为导向监管的理论探索

OECD国家的IOPS（International Organization of Pension Supervisors）将以风险为导向列为年金监管十大原则之一，目的在于寻求最大化程度地减轻、降低年金系统的潜在风险。各国根据自己的实际情况在风险监管上都取得了比较好的经验，本文以加拿大为例：FSCO（Financial Services Commission of Ontario）早于2000年便开始启用风险为基础的监管程序来监管DB年金计划的资金，2004年7月，推出对年金计划投资的风险监管程序进行意见征询，经过一些修正有意于2006年全面启用。FSCO的风险监管程序包括监控（monitor compliance）/确认（ensure compliance）/强制实施（enforce compliance）三大过程和以各种定性、定量指标为风险参数的两个层面的遴选标准：通过第一个层面检测识别出那些并不会对年金计划受益人产生直接高风险的一些年金计划，将其排除在需要继续关注的范围之外。第二个层面对通过第一层面检验继续留下待检的年金计划中进一步识别出由于各种可能的偏离而对年金计划参与人可能产生的高风险的那些部分，并作进一步详细的风险判断，据此采取不同强度的监管措施。具体流程见下图：

低风险计划

结束

基金估值报告数据

输入数据库

监控实施情况

细节检查

需关注的计划

确保采取有效的改进计划

识别

有待进一步观察的计划

结束

强制实施改进计划

未达到要求的条件

达到要求条件

结束

符合监管法律法规所有

实质性要求的计划

监控

确认

强制实施

资料来源：Risk-Based Supervision of the Funding of Ongoing Defined Benefit Pension Plans (2000) www.fsco.gov.on.ca

尽管各国采取的风险监管的具体程序与方法不同，但是一般都具有一个正式的风险管理计划或程序、运用压力测试和在险价值（VAR）测度、运用定性与定量混合的评分系统来决定监管强度和监管梯度以及依赖第三方力量、加强报告和信息披露制度等共性以确保对企业年金风险点全面准确的把握，采取适当的监管措施。

（2）风险监管方法的操作思路

监管当局通过现场监管方式和非现场监管（主要是非现场监管方式），对所获得的综合信息进行分析，利用各种评估、评级标准和风险参数设置，逐步进行检验测试，将年金计各运营主体最终划分为正常、基本正常、有问题、严重问题机构等不同的风险类别。

对于正常机构和基本正常的机构，监管当局的主要监管任务是关注其发展中遇到的问题，并据此研究此类机构的共性问题，同时将其主要指标与历史数据对比，掌握其变化趋势。对于有问题机构，监管当局可视问题的严重程度而相机而动。或者就其指标异常的原因及公司经营的状况，向公司法定代表人和其他高级管理人提出质询，提出整改要求，并视公司拟采取的措施是否有效，决定是否采取进一步整改措施；或者视情形直接采取救助性措施或整顿性措施。而对于严重问题机构，除可采取上述的整顿措施外，监管机构一般在已经或者可能发生支付危机而严重影响年金计划受益人利益和金融秩序的稳定时，对该机构实行接管；若危机机构已经严重偿付危机或者有重大违法经营行为而无法救助或没有必要进行救助时，监管当局可依法对其予以市场退出。

3．国外基于风险的企业年金监管实践

1979年美国货币监理署John G. Heimann提出的对跨国银行的创新监管概念是今天风险监管的前身。20世纪80年代中后期，随着美国银行业的倒闭风潮，监管部门在以传统的数量监管为主体的监管模式下逐渐引入了风险监管的思想。通过对银行体系崩溃教训的反思，美国于1994年风险监管在法律上正式确定为银行监管的主导模式（Thomas Fitzgerald，Robert Vogel，2000）。随后的90年代中期，美国、加拿大、澳大利亚等国纷纷将风险导向监管的思想引入企业年金市场。

（1）关于企业年金监管指导及操作实践的监管要求和国际惯例

2005年4月OECD理事会通过了《OECD企业年金治理准则》，它要求对企业年金公司治理的监管应明确以“设立企业年金是为了确保退休以后能有一个稳定的收入来源”为目的。 准则共分两大部分十二条准则，其中治理结构部分包括：责任识别、治理主体、专家咨询、审计师、精算师、托管人、责任和适当性八条准则；治理机制部分包括：内控、报告、信息披露和纠错机制四条准则。该准则对所有成员国和非成员国企业年金基金治理具有普遍的指导意义。

2005年10月国际养老金监督官协会(IOPS)出台了《IOPS私人养老金监管十项原则》。该文件旨在提升、保障以及更好的监管养老金基金和计划，保护养老金基金成员和受益人的利益。十大原则分别是：客观性、独立性、充足的资源、充分的权力、风险导向、均衡性和一致性、咨询与合作、保密性、透明性和监管者责任。其中第五项原则——风险导向，已经明确提出养老金监管应该力求将最可能的风险控制在最低水平，应以风险导向监管为目标，监管要有事先性，按照比例方法，及时发现、避免并干涉可能出现的严重问题，并使用可以最大化监管结果价值的监管工具。这是第一份明确指明年金风险导向监管的国际性指引文件，我国的保监会是该协会的委员，需要遵从该原则的指引，可以说风险监管也将成为我国现行年金监管模式下的有益补充。

（2）OECD国家的监管实践

现在已经明确采用风险监管的理念进行养老金监管的OECD国家包括：美国、加拿大、澳大利亚、德国、意大利、西班牙、荷兰、丹麦、爱尔兰和英国（CCIR，2004；world bank，2006）。这些国家拥有较为完善的金融体系，并且在银行和保险业的风险监管中积累了丰富的经验，将风险监管引入养老金市场水到渠成。

美国，近年来监管机构更加倡导教育市场，技术支持监管和机构资源服从法规。这些动态反映了美国强调交流式监管的趋势，以更有效的通过对雇主年金计划的监管来保障参与人的权益（Richard P. Hinz，Anca Mataoanu，2005）；

加拿大，2000年7月安大略金融服务委员会（FSCO）实行以风险导向的DB计划监管方法。为在技术上保证风险监管的实行，该委员会对国内注册的6000多个养老金计划进行了跟踪调查，并建立了电子数据库，并定期公布精算信息摘要（AIS）和养老金发展的趋势分析（FSCO，2005）；

德国，年金风险监管的组成环节包括风险度量，根据场景预测等方法合理度量风险；压力测试，即模拟资本市场和房地产市场短期内受不同程度消极影响下的反应，需求合适的投资策略；风险打分系统，即监管部门通过调研，根据定量指标和定性场景分析的结果，对机构进行风险评级，并列出风险矩阵（Axel Oster，2006）；

西班牙，年金风险监管通过监管年金基金的公司治理结构，经营策略、内部人员流动性和内控系统的稳定性等方面来考察年金的风险，以保证年金资产质量和流动性。（FSCO，2005）；

爱尔兰，也引入了风险监管的理念，他们建立了一种新形式低成本运行的养老金个人储蓄账户，并逐渐由DB转向DC。养老金委员会行使监管权力主要通过强制托管人注册，制定DB计划标准，监管随即抽查年金计划，调查访问，更新每日信息，吹哨机制和罚则等方式来及时发现风险（Anca Mataoanu，2004）。

（3）拉美国家的监管实践

拉美国家与OECD国家的监管机构设置差别很大。拉美国家以事先监管为主(Vittas, 1998；De Marco, Rofman, Whitehouse，1998)，全部的监管资源都投入到养老金的监管中，而OECD国家并非如此。这是由于在多数OECD国家的历史上，私人养老金计划的出现早于监管机构，迫使监管结构按照已有的养老金计划而设计。相反，多数拉美国家监管机构的出现较晚（Stanisawa Golinowska，Piotr Kurowski，2000）。

拉美地区已经有部分国家开始引入了风险监管的方法。墨西哥企业年金基金为了获取更高的投资收益普遍采用了新的投资政策，与此相对应的引入了var限定下的风险监管。哥斯达黎加的年金监管局也引入了风险监管的理念，根据每年的物价指数调整年金管理机构资本的最低要求，为防止操作风险加大了对信息系统的投入，并强制年金管理机构建立风险委员会。

三、我国引入基于风险的企业年金监管框架探讨

1．我国企业年金转向风险导向监管的意义

（1）降低监管成本和提高监管效率

风险监管理念的引入，风险导向监管方法的实施并没有改变维护金融体系稳定的基本目标，而是将其重心转移到监管效率与成本的统一关系上来，在制定和实施监管政策、措施的过程中努力实现系统安全、监管成本与效率的最佳平衡。

企业年金监管的成本主要包括监管当局制定和实施监管所要耗费的人力和物力资源（主要是雇员费用和日常运作费用）即行政成本和被监管对象因遵守监管法规而需要建立新制度、花费时间和资金以及在监管下经营效率损失等而付出的成本，即合规成本（compliance cost）。风险监管方法的引入有利于降低监管成本，提高监管效率。对于监管当局而言，相对于庞大的年金体系监管资源总是稀缺的，必须很好地对监管资源加以配置，提高监管效率。一个有效的风险导向监管程序能在较短的时间内以一个较为准确和快速的方法找出存在较大风险而需要重点关注的年金管理机构，从而避免花费过多的监管资源在无重大问题的机构身上。这样便能集中整合有限的监管资源实施有效监管，同时也减少了被监管对象在原有监管模式下不必要的经营效率损失而导致的监管合规成本，实现有限监管资源的优化配置。

（2）强调建立有效的风险预警机制，及早发现风险信号

风险导向的监管方法所提供的有效风险预警机制，对于监管当局、年金管理人以及广大社会公众均具有重大意义。对监管当局和各年金经营管理机构而言，这种预警机制为其监管机构果断介入和经营管理机构自我纠正提供了指导，为及早化解危机和减少损失赢得了宝贵的时间。金融风险具有爆发性和传染扩散性，而企业年金基金本身又具有雇员退休后生活保障支持的特殊性质，因此风险的及时解除尤为重要。如果风险水平不高，问题不严重，各经营机构可以应监管层要求及早调整业务策略，实现自我修正，化解潜在的风险，避免监管当局外部介入的被动局面；如果风险水平已经达到一定程度而需要监管当局直接介入干涉时，监管当局也能及时采取相应措施。无论对于经营机构自我纠正还是监管机构外部干预，问题发现越早，采取行动越早，解决问题的成本越低，发生损失的可能性越小。

另外，也为广大建立年金计划的企业正确区分“好机构”和“坏机构”，为其更好地委托自己企业的年金计划，选择风险控制水平好、经验丰富的年金管理机构提供参考。

（3）动态灵活地调整监管重点，优化配置监管资源，提升年金市场的灵活性。

一国的经济政治法律状况可能会发生变化，年金运行的市场环境不断地在发生变化，年金运营也会不断面临新的风险，单纯的严格数量限制模式和审慎性监管模式下的监管条件往往具有刚性，带有危机导向的“消极性”监管特点，难以适应不断变化着的内外部市场环境，年金市场灵活性不够。风险导向的监管方法恰恰弥补了两种监管方式灵活性的不足，可以根据年金市场环境的变化来比较灵活的调整风险监管程序中的风险参数设置和相关指标，从而达到动态监管、量身定制的效果。

2．建立我国企业年金基于风险的监管框架

英国在1995年巴林银行事件后由FSA颁布了针对银行系统的《以风险为基础的银行监管办法》，借鉴该办法框架，我国企业年金基于风险的监管可以分为风险评估（Risk Assessment）、监管工具（Tools）和实施评价（Evaluation）三个层次，即构成RATE框架。该框架要求，对于企业年金的监管，首先设定合理的监管目标，进而关注内外部因素是否会危及该目标的实现。基于风险监管的核心旨在从控制“金融机构所承担的风险”转向控制“监管目标所无法达成的风险”。在识别风险点的基础上设定风险控制工具并制定合理的评估标准和改进措施，从而实现对企业年金整个流程环节的审慎性监管。

（1）基于风险的企业年金监管目标

企业年金风险监管的目标通常包括及时发现需要深入监管的个案和风险上；将有限的监管资源集中在已发现需要深入监管的个案和风险上；对发现的问题作出及时准确地处理（FSCO，2000）。借鉴2000年FSMA对金融监管目标的设定，我国对企业年金监管的目标应包括：（1）维护企业年金市场的稳定有序；（2）促进市场主体对运营机构的了解；（3）保护企业年金持有人的利益；（4）减少金融犯罪。

（2）企业年金监管体系的风险点判断（Risk Assessment）

与传统监管方式不同，对风险点的判断并不完全针对机构，而是以监管目标为导向，对达到监管目标有负面影响的因素即可判定为风险点。同时在操作上，判定具体风险点前首先出具对金融环境的评估，包括对政治改革、社会保障体系进展、法律制度建设、社会状况、人口、科技等方面进行综合的评估，这些因素将会间接地影响企业年金市场的发展、政策、企业参与状况等，从而进一步影响监管目标的实现。

其次，对于金融机构的风险点判断，还应衡量机构在市场的影响力。FSA在运用基于风险的金融监管框架中，对市场上15000多家金融机构按照影响力进行分类，其依据主要是市场占有率的高低，分为高、中高、中低和低四类，在众多的金融机构里，80%都属于低影响力范畴，因而不需要做特别的风险评估，其余的机构则需要加以不同层度的关注。这种模式的指导理念即按照对金融监管目标的达成做最有效的金融资源分配，提高监管效率。尽管我国目前企业年金市场尚小，参与机构也有限，但当前监管资源不足也客观存在，对运营机构对市场的影响进行划分而投入不同层度的监管资源，也是推动监管效率提高的方式。

再次，即是按照企业年金运营流程和监管目标判定具体的风险点。按照我国企业年金运营模式特征，风险点归属与年金计划体系的风险和年金基金管理运作的风险两大类，前者包括企业年金理事会的风险、企业年金参与机构关联交易的风险、企业年金计划公允性风险、企业的缴费风险、参与机构的治理结构风险、欺诈和虚假营销的风险六种，后者包括产品风险、投资独立性的风险、资金的流动性风险、资产配置风险、通货膨胀风险、账户管理系统风险、资产托管及挪用的风险和信息报告风险八类。同时，还需要结合判定这些风险点在运作环节中的影响程度和发生概率，给出一个影响因子乘数。这些风险都直接或间接地影响了监管目标的达成（见下图）。对所有风险的描述见附表一，其中，当前尤其值得关注的重点是如下风险点的判定。

外部政治、经济、金融环境展望

运营机构在市场的影响力

体系运作类风险 基金管理类风险

监管目标

■市场稳定有序；

■促进运作透明；

■保护持有人利益；

■减少金融犯罪

关联交易；

理事会；

公允性；

缴费风险；

治理结构；

欺诈；

虚假营销；

产品风险；

独立性；

流动性；

资产配置；

通货膨胀；

账户管理；

资产托管；

信息报告

影响程度及概率乘数

影响程度及概率乘数

图表2　企业年金风险点判定流程

企业年金参与机构关联交易的风险
通过分析我国企业年金制度与运作流程中关联交易产生的可能性1，把我国的企业年金关联交易分为本人交易、共同交易、代理交易和自我投资四种类型，这种分类不仅利于判断关联交易的发生，也容易分析交易给利益相关各方带来的影响。其中，共同交易是在我国的企业年金特殊制度下最容易产生的关联交易方式，共同交易的产生主要在于控股关系或角色重合，一个机构或者金融集团在同时申请开展多项业务，出于共同利益或情感考虑，而极易产生损害年金资产的非公允关联交易。

非公允的关联交易其负面影响则在于企业年金受益人处于信息弱势，对运营机构的监督缺位，导致所投入的企业年金资产风险增加，或者被关联交易所侵蚀。对于监管当局而言，非公允的关联交易可能使年金运营机构与其关系人之间利用有关关系人的信息优势，在二级市场进行内幕交易，联手操纵；或者利用关联关系削弱竞争的公平性，选择低效机构参与运营，加大营运成本；或者与关系人之间利用价格转移等方式进行利润转移或损害转嫁。

企业的缴费风险2
该方面存在风险主要出于三个原因。一是企业职工是否对其未来生活保障进行长期计划。出于各种原因，许多职工并无长期计划，对自愿参加的DC计划没有兴趣3。二是职工的消费行为是否与长期计划相符。有些职工本有长期财务计划，但出于当前消费压力等原因，并未按照计划执行，这就出现了“自我控制”(Self-Control)4问题5。三是我国企业年金的税收优惠政策的滞后，使得企业在为员工建立企业年金方面的成本比较大，对企业没有大的激励作用，因此积极性不高。上述原因的直接后果就是降低了DC计划的基金规模，难以利用规模效应保证收益，从而导致资金不足。

参与机构的治理结构风险
我国的企业年金基金采用的是信托型管理模式，企业年金管理与营运过程中涉及到的营运主体之间的互动关系比较特殊，养老计划成员或收益人与各营运主体之间的相互关系比较敏感。在这种比较特殊的基金资产运作过程中，为了符合企业年金更高地安全性要求，各个营运主体之间的相互制约关系是非常重要的，良好的治理结构是其成功运作的保证。因此，对企业年金的治理必然要提出一些超出一般公司治理的要求。企业年金参与机构的治理风险可以分为两个层次：

① 企业年金整个运作流程中存在的治理风险：我国的企业年金市场还处在培育期，这个时期可能出现的情况是，为了争夺客户资源，往往各机构包括受托人、投资管理人、账户管理人等都有可能为客户提供年金方案、产品等服务，这可能是提高效率的一种方式，但需要明确提供服务与承担职责界限，避免运行过程中出现纠纷时权责划分不清的情况出现。企业年金基金的运作中有两个比较重要的线索即资金流和信息流，但是由于涉及的营运主体比较多，则存在各个营运主体为了自身的利益有意破坏资金流和信息流畅通的可能性，这样就会对企业年金基金造成损失，因此在资金流和信息流的路径上设置相互制约的机制保持他们畅通。另外，在企业年金的整个治理结构中，企业年金受托人的治理责任是首位的，对受托人的责任应该进一步的明确，尤其是企业年金理事会的定位问题，从而强化受托人作为企业年金运作中的核心机构和治理主体的地位。

② 参与机构各自的治理结构风险：企业年金的管理模式是有效的，但是这只是企业年金安全运作的制度基础，要想做到真正的有效运作，那么各个参与机构的自身治理结构也是非常重要的。企业年金的参与机构包括企业年金理事会、信托公司、保险公司、商业银行、证券公司和基金公司。企业年金理事会的治理结构不完善，另外专业程度是非常的低的，需要在独立性上进一步强化。其他的都是专业的金融机构，像信托公司具有一定的受托经验，但是从长期公司治理实践需要有更专业和严格的治理结构6，专业的养老金公司则成立不久，经验上还需摸索和积累。保险公司、商业银行、证券公司和基金公司的治理结构也在不同程度上存在着风险，这些机构有责任建立完善的治理结构、恰当的风险管理政策和规定来适当的减少其自身经营可能带来的巨大风险。

欺诈和虚假营销的风险
欺诈7和虚假营销是以对信息的隐瞒为基础的，这一风险包含了很多方面的问题，企业年金发起人或者是企业年金基金的某一管理机构挪用了企业年金的缴费或年金计划所积累的基金；投资管理人滥用基金的管理权，这表现为投资管理人一旦对基金的投资管理获得了全权的委托，就可能试图超越政策和法规的限制进行投资，但是其目的可能是确保良好的业绩从而增加市场份额，或者是协助关联机构操纵市场或企业并购或反并购，即使这种行为是短期行为也会给企业年金基金带来损失；另外还有承诺投资的收益率而收取过高的费用或发生不合理的费用支出并对这种行为进行隐瞒。

下面的图反映了相对于基金资产的各种流入和流出项，在每一个交易过程中都有可能发生欺诈的行为，这就要求受托人应该负责保证每一项交易都是合法合规并且没有欺诈行为，从而确保基金资产的安全。

图表3　企业年金资产的流入和流出

缴费

转入

买入资产

费用

转出

支付

资产的变现

投资收入

基金资产

投资独立性的风险
对于企业年金资产来说安全性是最重要的，因此投资管理人在对企业年金资产进行投资管理的过程中要重视投资的独立性，这其中包括了两个方面，即年金资产的独立性和投资管理过程的独立性要求。（1）年金资产是属于受益职工的，不但独立于投资管理人的资产，而且还独立于缴纳资金的企业。投资管理人在管理客户资产上是以受托投资管理的形式出现的，从法律上是与投资管理人的自有资产是相互独立的，并且企业年金的货币资产是存放在托管人那里的，这样在投资管理过程中，进行投资决策和资金管理的机构是完全独立的，防止了投资管理人对投资权的滥用，保护了企业年金资产的安全。（2）在投资管理人内部，由于企业年金的投资管理流程复杂，管理层次较多，必须科学设置职能部门和各重要岗位，并对不同的岗位、不同权限的人员实行职责分离，使其相互配合、相互制约，保证投资管理过程的独立性。

信息报告风险
企业年金的管理流程比较复杂，涉及主体较多，因此严格的信息披露制度成为保证保护企业年金资产安全，各个主体信息共享，互相监督的基础。西方各国一般都规定，企业年金的受托人、账户管理人、投资管理人和托管人必须定期向企业年金受益人进行信息披露，监管机构通常直接审查信息披露的真实性。信息报告的风险主要表现在两个方面：（1）在参与主体之间的信息报告和传递工程中，需要注意防止信息的失控性趋势。这样信息的内容可能发生矛盾，另外就是信息安全性的有效控制；（2）严格评审企业年金基金管理机构所提供的报告的完备性、可靠性和及时性，保证在缴费、投资、管理、选择机构等方面都需要向当事人提供及时、完整、有效的报告。

最后，是对这些风险点进行更为细致的评估，划分风险类别。依据风险发生的程度，将其划分为低风险、存在风险、重大风险和无法接受的风险四个级别，并据此构成可具操作性的风险矩阵，指导企业年金的监管（见附二）。

（3）依据风险矩阵设计企业年金的监管工具（Tools）

企业年金理事会的运作指南
企业年金理事会宗旨是忠实、审慎地管理企业年金基金,保证年金资产的安全,最大限度地实现年金资产的增值,保障企业年金基金委托人和受益人的利益。那么为了明确年金理事会的地位和发挥年金理事会应有的作用，我们应该制定年金理事会的运作指南，内容应当包括以下几个部分：年金理事会的产生和理事的任职资格；理事会的职责义务和权利，这对于我们上一部分中提到的理事会风险的防范是非常重要的；理事会成员的禁止行为；理事会对企业年金基金的经营管理，要包括两大项工作:年金基金的投资决策管理和年金基金运营风险管理。

受托人的内部控制制度
受托人的内部控制是指由受托人建立的一系列方法和程序来保证企业年金基金的安全，受托人公司财务和其他信息真实、准确、完整和及时。一个有效的受托人内部控制制度的主要目标就是能够及时发现和处理违规行为，保证年金资产的运用合法性。内控制度的设计要遵循是个法则：第一、控制制度要保证年金资产和投资的安全性；第二、控制制度应该全部是书面形式的，要和所有的相关人员及时沟通；第三、应该对主要内控因素的情况每日监控；第四、对内控程序进行定期的检查，针对年金资产情况的变化及时完善内控机制。内部控制的主要内容包括：受托人要和其他的委托人进行监控和及时的沟通，确保企业年金基金划转的安全性和账户记录的准确性；受托人的风险管理和控制制度，建立完善的事前识别和监测，事中预警、防范和处理，事后评估和报告制度，将各类风险控制在最低限度；受托人的电子信息系统承载了大量企业年金计划的信息和数据，因此要从硬件环境和软件环境上来加强电子信息系统控制的严密性。

向企业及员工的信息披露
关于企业年金基金管理机构对企业和员工的信息披露的监管，我们可以从以下三个方面来进行评价信息披露的程度和质量。（1）信息披露的充分性，这指的是披露内容要公开所有法定项目要求披露的信息，不得有欠缺和遗漏，披露的形式上要采用书面报告的形式，使企业和员工能够比较容易的获得这些披露信息。（2）所披露信息的准确性，要保证所披露的信息能准确地反映企业年金基金运作的状况，另外当有重大事项发生从而影响企业年金运作和收益等方面的情况出现时，信息的披露人有义务及时地向企业和员工更正和更新有关的信息，使其能够获得企业年金运作情况的知情权。（3）信息披露的及时，披露主体应在规定的时间内，按规定频率及时披露应该披露的信息，使监管部门、委托人和受益人通过不断更新的信息及时分析、评估和监督披露主体企业年金运营的实际情况和最新情况。信息披露的及时要求是从信息披露的时间角度来衡量的，它包括披露主体的日常信息、月度信息、季度信息、年度信息和临时信息等信息的披露。

非现场的合规性报告的定期审查
受托人要向监管机构定期呈交财务会计报告、基金管理报告，账户管理人要向监管机构定期呈交账户管理报告，托管人要向监管机构定期呈交财务会计报告和托管报告，投资管理人要向监管机构定期呈交投资组合报告和投资管理报告。那么监管机构对这些报告进行严格的审查，从而确定企业年金资产的风险和各个管理机构是否在财务上和经营管理上存在问题，早些发现问题、解决问题，防止问题的恶化，做到防患于未然。

产品设计的规范指引
企业年金基金投资的理念是在保证年金安全性、流动性的基础上，追求资产的长期稳定增值。那么企业年金的产品设计就要符合企业年金基金的长期性和安全性这两个重要的特性。企业年金的产品设计实际是要求专业资产管理机构为年金投资确定方针准则，并提出具体的投资运作方案。企业年金的投资方针准则需要决定的问题有：具体投资理念和目标、投资回报目标、基金可承受的损失程度（风险允许度）、基金运作的限制条款和制约条件、投资策略、外部委托管理还是内部管理、资产的特性、投资对象的特性、投资目标基准、投资风格等等。这一揽子的产品方案是年金未来投资操作和业绩评价的基础。

现场的定期、非定期检查
为了使监督机制充分发挥作用，对企业年金基金管理机构进行现场检查和察看，这些检查既可以是与高级管理层就重大战略和风险管理问题进行高层次的商讨，也可能是对企业年金基金进行详细审核并判断该基金是否符合审计要求。现场检查的内容包括管理水平、资产质量、投资收益、基金流动性等常规检查和风险评估检查。风险评估检查主要是指四个方面，即投资、融资、运营和总体合规管理情况。现场检查的次数和强度通常取决于监督人员对内部控制环境的信赖程度，另外还受企业年金基金风险评价结果的影响。当机构面临较高的风险的时候，则次数和强度都要加大，反之则反。

（4）企业年金计划风险监管实施的评估（Evaluation）

针对不同风险级别制定监管策略
风险矩阵中将企业年金各个环节的风险划分为低风险、存在风险、重大风险和无法接受的风险四个级别，根据风险所发生的不同概率和影响程度采用相应的监管策略。监管方式可以针对四类风险层次而划分为监视、预防、矫正、关闭四类，即对于运营环节中出现的低风险，监管部门采用报表核查、口头提示等方式对其进行评估，目标在于监测和追踪风险发生的程度和趋势；对于存在风险级别，监管部门可采用现场检查、规范指导等进行预防，目标在于防止运营的风险实现或扩大；对于重大的风险，则有必要采取停止整顿等严厉手段，彻底纠正不规范的运营行为；而一旦出现无法接受的风险，则可以清算企业年金计划、运营机构退出市场等，处理已经实现的风险，防止因拖延处理而造成的损失增加以及危害其他企业年金计划。对运营环节中的风险进行分类处理可以极大的优化监管资源，并能在监管过程中减少对企业年金正常的运营。企业年金计划由单个企业自主设计、运行，一旦数目增多无法对每个计划都详细监控，通过设定各种级别的关注程度对重点计划重点监管，同时在风险可能产生的初始就进行追踪和评估，也能有效地限制风险的扩大和实现。

扩大信息披露渠道，促进监管透明化
充分的信息搜集是实施基于风险的企业年金监管的关键，为了获得企业年金计划运行的完整资料，应当扩大信息披露渠道，可以从四个层次搜集：第一层次是运营机构的信息披露，即对公众披露应当披露的信息和对持有人披露的特定信息；第二层次是对运营机构监管部门的信息披露，即向银监会、证监会或者保监会披露要求披露的有关托管、投资管理、产品设计、营销等运营信息，以及监管部门采取的定期或不定期现场检查；第三层次是向企业年金计划的监管部门，即劳动和社会保障部提交符合要求的审计报告，完整披露运营中应当提供的信息；第四层次是来自于独立第三方中介机构所提供的市场情报，既来自于包括会计、审计、法律等机构的信息。为保证信息披露的完整和充分，又维护企业年金计划的正常运营，可以借鉴香港对公募基金的分级披露制度8，建立企业年金的分类披露标准，对于“无须披露交易”、“事后披露交易”、“事前获批交易”规定判定标准，特别是针对容易引发企业年金关联交易的环节作出更加严格的披露要求，如本人交易、共同交易、代理交易以及自我投资中要求运营机构必须披露与其具有密切关系的关联方，对运营机构与关联方发生交易的部分设置详细的披露项目，诸如双方的关联形式、交易额占整个企业年金资产的比例以及选择关联方进行交易的依据等。

加强监管机构间的协调和合作
基于风险的监管模式将重点对机构本身的监管转向计划运作整个环节和功能的监管，在当前我国实际状况下，单个监管机构不可能完成对整个业务链的风险监控，借鉴国际经验必须加强监管机构间的协调和合作，既包括监管信息的合作沟通，也包括监管手段和策略的协调实施。建议各监管主体定期召开联席会议，实现信息的共享。并对信息的真实有效性进行确认，对数据共同分析，对准备金的计提方式、年金的支付方式以及托管方式等亟待解决的问题共同协商，从而避免各监管主体之间各自为政的局面，减少冲突发生的可能性，保证企业年金营运的安全性与盈利性。对于企业年金的运行个体，则需要在机构的内控机制中重点监督信息传递是否畅通，且信息是否真实有效。可以通过设计先进的企业年金管理信息系统对信息进行汇总和公布，使各监管主体可以在第一时间接收到加工整理过的信息，从而降低了在手工操作环境下，产生操作风险的可能性。如有必要，也可借鉴英国职业年金监管局对职业年金计划的监管经验，成立年金监管委员会，该委员会由劳动和保障部的社会基金监督司以及证监会、银监会以及保监会共同构成，年金委员会统一协调各监管部门的关系，进行统一管理。由于法律上的冲突，在无法实现统一管理的情况下，可以先在各监管机构内部设立独立的年金监管部门，专门负责对年金业务的管理，方便各部门之间的联系，使监管更加具有针对性。

四、结 论

本文综述了当前国内外基于风险的企业年金监管文献，当前仅有较少的文献涉及到该领域，特别是在实践和操作上国内外都还处于探索阶段。我国年金市场刚刚起步，监管资源稀缺，年金体系复杂，角色较多且金融机构行业跨度较大的情况下隐藏着较大风险，引入风险监管迫在眉睫。因此需要尽快将风险监管的概念、操作方式等全面介绍到我国的年金市场，认清风险监管的发展趋势，是对我国现行数量监管模式的有益补充。

本文研究认为，企业年金在各国养老金建立的初期或金融市场欠发达国家，实行严格数量监管是符合实际的，之后由严格数量监管逐步放松限制，并向审慎性监管模式过渡。国外监管模式在由严格数量监管向审慎性监管转变的同时，一些国家开始关注并引入以风险为导向的监管理念。同时，本文还分析了国外基于风险的企业年金监管理论和实践经验，这些经验为我国探索基于风险的企业年金监管提供了借鉴。

本文进一步探讨了在我国实施基于风险的企业年金监管框架，借鉴英国FSA针对银行系统的《以风险为基础的银行监管办法》经验，首先界定了基于风险的监管目标，包括维护企业年金市场的稳定有序、促进市场主体对运营机构的了解、保护企业年金持有人的利益和减少金融犯罪；其次，评估了企业年金运营环节在计划操作和基金管理两个层次的风险点；再次，构建了监管工具，包括建立企业年金理事会的运作指南、受托人的内部控制制度、完善向企业及员工的信息披露、制定非现场的合规性报告的定期审查、制定产品设计的规范指引以及进行现场的定期、非定期检查等；最后，在评估监管实施上，需要针对不同风险级别制定监管策略、扩大信息披露渠道，促进监管透明化以及加强监管机构间的协调和合作等。

本文在借鉴国外经验的基础上，初步探索了在我国当前环境下构建基于风险的企业年金监管框架，为刚起步的企业年金市场监管提供了参考。由于相关的研究和探讨较少，本文在此领域仅作了初步和较为宏观的讨论，后续的研究可围绕理论的深化和实践的可操作性进一步展开，从而构建符合国际金融监管趋势和我国实际状况的监管框架。